เข้าใจวิกฤตตลาดเกิดใหม่
ประเทศในกลุ่มตลาดเกิดใหม่หรือ Emerging Markets กลายเป็นประเด็นในหน้าข่าวเศรษฐกิจโลกอีกครั้งหลังเกิดปรากฏการณ์ที่ค่าเงินในกลุ่มประเทศเหล่านี้ร่วงลงอย่างมากในเวลาช่วง 1-2 เดือนที่ผ่านมาหลังจากค่าเงินดอลลาร์แข็งค่าลงต่อเนื่อง ขณะเดียวกันเศรษฐกิจโลกก็เผชิญปัจจัยท้าทายสำคัญในเรื่องของความขัดแย้งทางการค้าที่คุกรุ่นต่อเนื่องหลังจากสหรัฐฯเปิดเกมรุกด้านกำแพงภาษีกับคู่ค้าและสุ่มเสี่ยงที่กลายเป็นสงครามการค้าระดับโลก ภาพที่เกิดขึ้นได้ชวนให้หลายคนเกิดความวิตกกังวลต่อสภาพเศรษฐกิจในกลุ่มประเทศเกิดใหม่ที่เปราะบางต่อปัจจัยภายนอกอย่างมาก และอาจจะเกิดวิกฤตซ้ำรอยอดีตได้
อย่างไรก็ตามจนถึงขณะนี้ เราก็ยังไม่เห็นภาพของวิกฤตที่ลุกลามใหญ่โตจนสั่นคลอนเสถียรภาพของระบบเศรษฐกิจและการเงินในระดับภูมิภาคและระดับโลก ณ ขณะนี้ สิ่งที่เกิดขึ้นยังคงจำกัดวงอยู่ที่ความผันผวนที่สูงขึ้นในตลาดการเงิน ราคาสินทรัพย์ และปัจจัยเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นในทางมหภาคโดยเฉพาะอัตราเงินเฟ้อที่ขยับสูงขึ้นในช่วง 1-2 ไตรมาสนับจากนี้ แต่การทำความเข้าใจโครงสร้างและที่มีของวิกฤตการเงินในกลุ่มประเทศเกิดใหม่ที่เคยเกิดในอดีตก็ย่อมทำให้เรามีตัวชี้วัดและการเตรียมการที่เหมาะสมเพื่อหาทางรับมือกับความเสี่ยงและแสวงหาโอกาสที่จะเกิดขึ้นในอนาคตได้หากเกิดวิกฤตขึ้นจริง
จุดสุ่มเสี่ยงต่อวิกฤต
การที่ประเทศใดประเทศหนึ่งจะสุ่มเอสี่ยงต่อวิกฤตการเงินหรือไม่นั้น มาตรวัดสำคัญอยู่ที่ความเข้มแข็งทางด้านงบดุลของประเทศโดยรวมทั้งฐานะการเงินโดยรวมภายในประเทศเองและศักยภาพในการหาเงินตราต่างประเทศเพื่อใช้จ่ายในธุรกรรมระหว่างประเทศไม่ว่าจะเป็นการค้าขาย การลงทุน และการชำระหนี้ระหว่างประเทศ ประเทศเกิดใหม่ทางเศรษฐกิจโดยธรรมชาติของการพัฒนานั้นยังคงเป็นประเทศที่มีระดับรายได้และเทคโนโลยีที่ไม่สูง การนำเข้าเงินทุนและปัจจัยการผลิตจากตลาดโลกจึงเป็นแกนหลักสำคัญในแง่ของการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจเพื่อยกระดับรายได้ให้สูงขึ้น ฉะนั้นแล้วโดยโครงสร้างทางเศรษฐกิจ ประเทศในกลุ่มนี้จึงต้องมีการพึ่งพาเงินตราต่างประเทศเพื่อนำมาใช้จ่ายในการนำเข้าสินค้าและบริการต่างๆ รวมถึงเทคโนโลยีที่จำเป็นต่อการพัฒนาขีดความสามารถในการแข่งขันระหว่างประเทศ
อย่างไรก็ตามการพึ่งพาเงินทุนต่างประเทศอย่างเดียวไม่สามารถจุดชนวนไปสู่วิกฤตการเงินได้เสมอไป เงินทุนจากต่างประเทศจะมีประโยชน์ต่อการพัฒนาเศรษฐกิจอย่างมหาศาลหากมีการบริหารจัดการที่ถูกต้อง แต่ในช่วง 30 ปีที่ผ่านมาวิกฤตการเงินในกลุ่มประเทศเกิดใหม่หลายๆครั้งเกิดจากการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจที่ไม่สอดคล้องกับความเป็นไปในระบบการเงินโลกและไม่ได้เสริมศักยภาพในการหาเงินตราต่างประเทศให้ตนเองในระยะยาว ดังนั้นแล้วทุกครั้งก่อนเกิดวิกฤตก็จะมีสัญญาณทางเศรษฐกิจหลายอย่างเป็นตัวบ่งชี้ถึงอันตรายที่เกิดขึ้นได้ในอนาคต โดยพอจะสรุปคร่าวๆได้ดังนี้
การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเรื้อรัง
การขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเรื้อรังตัวชี้วัดแรกที่บ่งบอกสุขภาพการเงินและความสามารถในการแข่งขันทางเศรษฐกิจของทุกประเทศในภาพรวมได้คือ ดุลบัญชีเดินสะพัด (Current Account Balance) ซึ่งรวมเอาธุรกรรมการซื้อขายสินค้าและบริการระหว่างประเทศ การโอนเงินข้ามชาติ และดุลรายได้ระหว่างประเทศ หากประเทศมีการเดินดุลบัญชีเดินสะพัดนั้นสะท้อนถึงความสามารถในการหาเงินตราต่างประทศได้ด้วยตนเอง ตรงกันข้ามหากประเทศใดมีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดสูงขึ้นและเรื้อรัง นั่นย่อมเป็นสัญญาณแรกของวิกฤตที่อาจเกิดขึ้นในอนาคต ทั้งนี้หากดูข้อมูลประเทศเกิดใหม่ที่ประสบวิกฤตการเงินในช่วงทศวรรษที่ 1980-1990 ล้วนมีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดที่สูงมาอย่างต่อเนื่องก่อนเกิดวิกฤตทั้งสิ้น
หนี้สกุลเงินต่างประเทศในระดับสูง
จุดอ่อนที่ 2 ที่เป็นตัวบ่งชี้สุขภาพทางการเงินว่าอยู่ในกลุ่มเสี่ยงต่อวิกฤตหรือไม่ก็คือภาระหนี้ต่างประเทศ โดยภาระหนี้ต่างประเทศนั้นอาจเกิดจากการกู้เงินระยะยาวเพื่อมาลงทุนเสริมศักยภาพทางการแข่งขันให้สูงขึ้น หนี้ลักษณะนี้จัดว่ามีเป็นหนี้คุณภาพและไม่น่ากังวล อย่างไรก็ตามหากการก่อหนี้ผูกพันทั้งในรูปตราสารหนี้สกุลเงินต่างประเทศหรือสินเชื่อสกุลเงินต่างประเทศจากธนาคาร มีการเพิ่มสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องและกระจุกตัวอยู่ในหนี้สินระยะสั้น ก็ย่อมเพิ่มความเสี่ยงของประเทศนั้นๆในยามที่เกิดการปรับเปลี่ยนนโยบายทางการเงินในประเทศเจ้าของเงินสกุลหลัก โดยเฉพาะประเทศสหรัฐฯที่เป็นเจ้าของเงินดอลลาร์ โดยความเสี่ยงที่ประเทศเกิดใหม่ที่มีภาระหนี้ต่างประเทศสูงจะต้องเผชิญนั้นจะมีทั้งความเสี่ยงจากอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นและค่าเงินดอลลาร์ที่แข็งค่าขึ้น ซึ่งนั่นส่งผลต่อความสามารถในการชำระหนี้ของผู้กู้เงินซึ่งอาจเป็นเอกชนในประเทศหรือตัวรัฐบาลเองหากว่าแหล่งรายได้เพื่อชำระหนี้ไม่ได้อยู่ในรูปเงินตราต่างประเทศเช่นเงินดอลลาร์
สัดส่วนการถือครองสินทรัพย์การเงินของต่างชาติอยู่ในระดับสูง
อีกปัจจัยที่สามารถเป็นชนวนก่อให้เกิดวิกฤตในกลุ่มประเทศเกิดใหม่ได้ก็คือ การที่นักลงทุนต่างประเทศมีการถือครองสินทรัพย์ทางการเงินในประเทศในสัดส่วนที่สูง เนื่องจากว่าโดยธรรมชาติของประเทศเกิดใหม่ทางเศรษฐกิจที่มีขั้นการพัฒนาที่ยังไม่สูงมากและไม่ใช่เจ้าของเงินสกุลหลักของโลก ดังนั้นการลงทุนในประเทศเกิดใหม่จึงมีความเสี่ยงที่สูงกว่าประเทศที่พัฒนาแล้วในสายตานักลงทุน อย่างไรก็ตามด้วยโอกาสในการเติบโตที่สูงและยังขาดแคลนเงินทุนในการพัฒนา ประเทศเหล่านี้จึงต้องมีการระดมทุนจากนักลงทุนระหว่างประเทศด้วยอัตราผลตอบแทนที่จูงใจ ทำให้อัตราดอกเบี้ยในกลุ่มประเทศเกิดใหม่อยู่ในระดับสูงเพื่อดึงดูดนักลงทุน ทั้งนี้ก็เพื่อชดเชยความเสี่ยงในด้านต่างๆทั้งค่าเงินที่มีความผันผวนสูง เสถียรภาพทางเศรษฐกิจที่ยังไม่นิ่งพอ และความเสี่ยงด้านการผิดนัดชำระหนี้ ในยามที่เศรษฐกิจโลกเติบโตดีหรืออัตราดอกเบี้ยในต่างประเทศอยู่ในระดับต่ำ เงินต่างชาติก็จะไหลเข้าตลาดทุนประเทศเกิดใหม่ทั้งตราสารหนี้และตราสารทุนเพื่อหวังผลตอบแทนที่สูงจูงใจและกำไรจากค่าเงินด้วย แต่ในยามวิกฤตหรืออัตราดอกเบี้ยในประเทศเงินสกุลหลักเริ่มปรับตัวสูงขึ้น ต่างชาติก็จะเทขายสินทรัพย์การเงินในประเทศเกิดใหม่ออก ยิ่งประเทศไหนมีนักลงทุนต่างชาติถือครองตราสารการเงินในประเทศมาก ประเทศนั้นก็จะมีความอ่อนไหวต่อภาวะเงินไหลออกมาก นำไปสู่การอ่อนค่าลงอย่างรวดเร็วของค่าเงินในประเทศและส่งผลกระทบต่อเสถียรภาพทางเศรษฐกิจจนอาจสุ่มเสี่ยงต่อวิกฤตได้เช่นกัน
ทุนสำรองระหว่างประเทศต่ำเกินไป
จุดเสี่ยงอีกประการที่สามารถเป็นชนวนก่อให้เกิดวิกฤตในประเทศเกิดใหม่ได้นั่นคือ ระดับของทุนสำรองระหว่างประเทศที่ต่ำเกินไป หากเราย้อนไปดูประวัติศาสตร์ในช่วงวิกฤตการเงินในทศวรรษที่ 1990 ทั้งในละตินอเมริกาและโดยเฉพาะแถบเอเชียนั้น การที่ทุนสำรองระหว่างประเทศของประเทศเกิดใหม่อยู่ในระดับที่ไม่ครอบคลุมภาระทางการเงินระหว่างประเทศระยะสั้นทั้งการนำเข้าและการชำระหนี้ต่างประเทศที่มีอายุน้อยกว่า 1 ปี ย่อมส่งผลกระทบต่อความสามารถทางนโยบายและความเชื่อมั่นต่อระบบการเงินของประเทศในยามวิกฤตได้ การมีทุนสำรองระหว่างประเทศที่เพียงพอย่อมสร้างหลักประกันในการมีเงินหมุนเวียนในธุรกรรมการเงินระหว่างประเทศ, สร้างความเชื่อมั่นในระบบการเงินและเป็นเครื่องมือด้านนโยบายอัตราแลกเปลี่ยนโดยเฉพาะในยามวิกฤตได้ หากมองตามหลักเศรษฐศาสตร์ง่ายๆแล้ว ระดับของทุนสำรองระหว่างประเทศที่เพียงพอนั้นจะต้องครอบคลุมมูลค่าการนำเข้าอย่างน้อย 6 เดือน ขณะเดียวกันก็ต้องครอบคลุมไปถึงภาระหนี้ต่างประเทศ (External Debt) ที่มีกำหนดชำระภายใน 1 ปีด้วย อย่างไรก็ตามหากประเทศมีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดต่อเนื่องและต้องกู้เงินจากต่างประเทศมาเพื่อชดเชยการขาดดุลเป็นเวลานาน ทุนสำรองที่มีอยู่ก็อาจหมดได้อย่างรวดเร็วหากนักลงทุนต่างประเทศเกิดการเทขายสินทรัพย์ในประเทศหรือเรียกคืนเงินกู้กะทันหัน
หมายเหตุ: 1 .ASEAN-5 ประกอบด้วย อินโดนีเซีย มาเลเซีย ฟิลิปปินส์ ไทย และ เวียดนาม, ส่วน ASEAN-4 ไม่รวมเวียดนาม
2. สำหรับนิยามของกลุ่มประเทศ Latin America and the Caribbean และ Emerging and Developing Europe โปรดดูใน World Economic Outlook Database
การพึ่งพารายได้จากสินค้าโภคภัณฑ์ในระดับสูง
ประเทศเกิดใหม่ทางเศรษฐกิจจำนวนมากเป็นประเทศที่มีฐานทรัพยากรธรรมชาติที่ดีไม่ว่าจะเป็นน้ำมัน ก๊าซธรรมชาติ หรือแร่ธาตุจำเป็นในภาคอุตสาหกรรม ดังนั้นการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจจึงมุ่งไปที่การพึ่งพารายได้จากการขายทรัพยากรในตลาดโลก การส่งออกทรัพยากรจึงเป็นแหล่งที่มาสำคัญของเงินตราต่างประเทศ รายได้ภาษี และการเติบโตทางเศรษฐกิจ ขณะเดียวกันรายได้จากการส่งออกเหล่านี้ก็มักจะถูกนำมาใช้ในการสร้างสวัสดิการในประเทศมากกว่าการพัฒนาภาคการผลิตและภาคบริการที่สร้างมูลค่าเพิ่มและขีดความสามารถในการแข่งขัน ผลที่ได้คือโมเดลทางเศรษฐกิจที่ไม่ยั่งยืนและเสี่ยงที่จะล้มครืนได้ทุกเมื่อหากราคาทรัพยากรในตลาดโลกลดต่ำลง และนั่นก็จะนำมาสู่วิกฤตการเงิน เศรษฐกิจ และอาจถึงขั้นลามไปสู่ปัญหาเสถียรภาพทางสังคมและการเมืองได้ ตัวอย่างที่ชัดเจนที่สุดก็คือ วิกฤตในเวเนซูเอล่าที่เกิดการจลาจลรายวัน ขณะที่กลุ่มประเทศในตะวันออกกลางเองแม้จะเอาตัวรอดมาได้ในช่วงราคาน้ำมันตกต่ำในรอบ 3 ปีที่ผ่านมา แต่กระนั้นในช่วงเวลาดังกล่าวประเทศในกลุ่มนี้ก็ต้องมีการนำสินทรัพย์ต่างประเทศมาอุดหนุนเศรษฐกิจในประเทศ และประเทศอย่างซาอุดิอาระเบียก็ต้องมีการกู้เงินจากตลาดทุนระหว่างประเทศมาชดเชยภาระการขาดดุลการคลังที่สูง ท้ายที่สุดจึงมาสู่การปฏิรูปเศรษฐกิจในระยะยาวเพื่อลดการพึ่งพาน้ำมัน
สรุป
การที่ประเทศเกิดใหม่หลายประเทศยังคงมีการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเรื้อรัง ย่อมนำไปสู่การพึ่งพาเงินทุนระยะสั้นจากต่างประเทศที่เข้ามาหาประโยชน์จากส่วนต่างดอกเบี้ยที่สูง จุดเปราะบางในเชิงโครงสร้างตรงนี้ย่อมนำไปสู่วิกฤตการเงินได้ในยามที่เกิดความเปลี่ยนแปลงด้านนโยบายการเงินในประเทศศูนย์กลางทุนนิยมโลก อย่างไรก็ตามในช่วง 2 ทศวรรษที่ผ่านมานับตั้งแต่วิกฤตต้มยำกุ้งปี 1997 ประเทศเกิดใหม่หลายประเทศได้มีการปรับโครงสร้างเศรษฐกิจให้มีความแข็งแรงขึ้น มีการสรุปบทเรียนจนนำไปสู่การดำเนินนโยบายเศรษฐกิจที่ช่วยยกระดับการส่งออก การพัฒนาระบบสถาบันการเงิน ตลาดเงิน ตลาดทุน การสะสมทุนสำรองระหว่างประเทศ ทั้งหมดนี้ส่งผลให้ประเทศเกิดใหม่มีการฟื้นตัวหลังวิกฤต มีความมั่นคงทางการเงินสูงขึ้น ลดการพึ่งพาเงินทุนระยะสั้นจากต่างประเทศ โดยเฉพาะภูมิภาคเอเชียที่มีฐานการส่งออกที่แข็งแกร่งและเกาะกระแสการเติบโตของจีน ขณะเดียวกันเราก็มีกลไกลระหว่างประเทศที่หลากหลายขึ้นเพื่อยับยั้งวิกฤตไม่ว่าจะเป็นสัญญา Swap เงินหยวนกับทางการจีน, สัญญา Swap เงินเยนกับทางการญี่ปุ่น หรือ Chiang Mai Initiative ฉะนั้นแล้วโอกาสที่จะเกิดวิกฤตระดับใหญ่ทั่วทั้งภูมิภาคแบบในช่วงทศวรรษ 1990 มีน้อยมาก แต่ปัญหาที่จะเกิดขึ้นนั้นจะจำกัดวงกับบางประเทศที่ยังไม่แก้ไขจุดเสี่ยงทั้ง 4 จุด
